DG 34  ·  ANATOMÍA DE LA PÉRDIDA
13 octubre 2026

La mayoría avisa.
Cuatro, no.

La edición pasada, riesgo de secuencia, midió el orden de los años. Esta mide los días raros: desde 1957, el S&P 500 tuvo 28 días con caídas de 5% o más. Con la volatilidad de las semanas previas, la campana de Gauss calcula 25 en el mismo periodo: casi acierta, porque la mayoría llegó cuando el mercado ya venía moviéndose fuerte. Cuatro no las explica ni así. Esas cuatro son el riesgo de cola.

Riesgo de cola · Lectura 4 min
Bloque 03 · Capa 01

01  El patrón

La campana de Gauss es la curva de probabilidad más conocida. Supone que casi todo movimiento cae cerca del promedio y que los extremos casi no existen. Con dos datos, el promedio y la volatilidad, que es cuánto se mueve el índice en un día típico, calcula qué tan seguido debería ocurrir cada movimiento.

Con la volatilidad fija, en el S&P 500 la curva se equivoca de dos maneras. Hay más días tranquilos de los que calcula: desde 1957, en el 78% de los días el índice se movió menos de 1%, hacia arriba o hacia abajo; la campana calcula el 67%. Y hay más días extremos, que es donde está el costo. Los dos errores tienen la misma causa principal: la volatilidad cambia. En calma hay más días tranquilos; en crisis, más días extremos.

Los extremos de la curva se llaman colas. El riesgo de cola es el de esos movimientos extremos: los que ni la volatilidad del momento explica y el mercado de todos modos produce. La volatilidad describe el día típico; la cola, el que no lo es.

02  El error: volatilidad fija

El ejercicio toma los 17,325 cierres diarios del S&P 500 del 4 de marzo de 1957, cuando el índice pasó a tener 500 acciones, al 31 de diciembre de 2025. Después los compara con dos campanas. La primera usa la volatilidad promedio de los 69 años, fija. La segunda usa la volatilidad reciente: la de las semanas previas a cada día, como la miden muchos modelos de riesgo. Caídas en un solo día, cuántas calcula cada campana y cuántas hubo:

Con la volatilidad reciente, la campana calcula 25 caídas de 5% o más y 8 de 7% o más en 69 años; hubo 28 y 9. Con la volatilidad promedio, fija, calcularía una de 5% o más cada 11 mil años y una de 7% o más cada 1,840 millones de años: un resultado absurdo que viene del supuesto. La mayor parte del error no está en la campana. Está en suponer que la volatilidad no cambia.

La caída más reciente de 5% o más fue el 4 de abril de 2025, con -5.97%. En 2026, hasta el 13 de octubre, no ha habido ninguna.

03  La mayoría avisa; cuatro, no

Para saber si una caída era rara, hay que compararla con el movimiento típico de las semanas en que ocurrió. Comparadas así, la primera y la cuarta más grandes del periodo cuentan historias distintas:

De los 28 días, 18 llegaron cuando la volatilidad reciente ya era el doble de su promedio o más. Para esos días, la caída era grande, pero no imposible: la volatilidad ya había avisado: el mercado venía moviéndose fuerte desde semanas antes. Cuatro no avisaron: el 28 de mayo de 1962, el 19 de octubre de 1987, el 13 de octubre de 1989 y el 27 de octubre de 1997 fueron de 6 a 11 veces el movimiento típico de sus semanas. Esa es la cola en sentido estricto: la que ni la volatilidad del momento explica.

Además, tienden a llegar juntas: 11 de los 28 ocurrieron en 2008, cinco en 2020 y tres en 1987. La volatilidad sube, se queda alta unas semanas, y en esas semanas se concentran los días extremos. Lo extremo suele llegar cuando la volatilidad ya subió.

04  Lo que queda

Un riesgo medido con la volatilidad de un día tranquilo da por casi imposible lo que en una crisis es frecuente. La calma baja la volatilidad, y la volatilidad baja hace que lo extremo parezca lejano: lo raro no es imposible.

La fecha de la próxima caída extrema no se conoce. Lo que sí se conoce es el tamaño de las que ya ocurrieron. Esa es la parte del riesgo de cola que se puede medir antes de que llegue: probar tu plan de inversión con las caídas que ya ocurrieron, como un día de -20%, y no con las que calcula la campana en calma.